| ผู้เขียน | สุโชติ ถิรวรรณรัตน์ ผู้อำนวยการฝ่ายวิจัย บริษัทหลักทรัพย์ KGI |
|---|
จากสถานการณ์ภาวะเงินเฟ้อในปัจจุบัน มีโอกาสที่ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) และธนาคารกลางยุโรป (อีซีบี) จะปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้นแรงกว่าที่เคยคาดการณ์ไว้ ขณะที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทยเองก็เริ่มเข้าสู่แนวโน้มขาขึ้นเช่นกัน ซึ่งส่งผลกระทบต่อเนื่องมายังการลงทุนในตลาดหุ้น ผมเคยเขียนเรื่องของผลกระทบจากอัตราดอกเบี้ยต่อการการลงทุนในตลาดหุ้นไปแล้วในหลายบทความก่อนหน้านี้ เช่น “Earnings Yield Gap” เป็นต้น สำหรับบทความ “คิด เห็น แชร์” ฉบับนี้ ผมจะกล่าวถึงอีกทฤษฎีที่เกี่ยวข้องกับผลกระทบของอัตราดอกเบี้ยต่อกลยุทธ์การลงทุนในหุ้น คือ แนวคิดเรื่อง “Equity Duration”
โดยปกติแล้วราคาตราสารหนี้จะเคลื่อนไหวในทิศทางตรงกันข้ามกับอัตราดอกเบี้ยชัดเจน กล่าวคือ หากอัตราดอกเบี้ยปรับสูงขึ้น (ลง) ราคาตราสารหนี้ก็จะปรับลดลง (ขึ้น) สิ่งที่สำคัญต่อมาของการพิจารณาลงทุนในตราสารหนี้ คือ แล้วตราสารหนี้ใดมีความอ่อนไหวของราคาต่อการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยมากกว่ากัน ในทางทฤษฎีเราจะใช้เครื่องมือที่เรียกว่า “Duration” ซึ่งเป็นเครื่องมือในการวิเคราะห์ผลกระทบการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยต่อราคาตราสารหนี้ โดยจะเป็นการคำนวณหา “อายุเฉลี่ยของตราสารหนี้ที่ถ่วงน้ำหนักด้วยมูลค่าปัจจุบันของกระแสดอกเบี้ยรับที่จะได้ในอนาคต” จะเห็นว่าหากพิจารณาจากนิยามดังกล่าว ตราสารหนี้ที่มีอายุคงเหลือยาวนานจะมีค่า Duration ที่สูงกว่าตราสารหนี้
ที่มีอายุคงเหลือที่สั้น และในอีกกรณีหนึ่ง หากตราสารหนี้มีอายุคงเหลือเท่ากัน แต่ตราสารหนี้ใดมีการจ่ายอัตราดอกเบี้ย (คูปอง) ในอัตราที่สูง ก็จะมีค่า Duration ที่ต่ำกว่า ซึ่งประโยชน์ของการคำนวณหาค่า Duration คือ ค่า Duration จะบ่งบอกถึงผลกระทบหรืออัตราการเปลี่ยนแปลงราคาตราสารหนี้เมื่ออัตราดอกเบี้ยเปลี่ยนไปหนึ่งหน่วย ยกตัวอย่างเช่น หุ้นกู้ A อายุคงเหลือ 10 ปี ดูเรชั่น 8.5 ปี และหุ้นกู้ B อายุคงเหลือ 5 ปี ดูเรชั่น 4.6 ปี หากดอกเบี้ยขึ้น 1% หุ้นกู้ A จะมีราคาลดลงประมาณ 8.5% ส่วนหุ้นกู้ B จะมีราคาลดลงประมาณ 4.6% นั่นเอง
เราสามารถพลิกแพลงนำทฤษฎีเรื่องของ Duration มาใช้กับการลงทุนในตลาดหุ้นได้ โดยจะเรียกว่า “Equity Duration” แต่การคำนวณหา Equity Duration นั้นจะมีความซับซ้อนกว่าการคำนวณหา Duration ของตราสารหนี้ตามปกติ เนื่องจากกระแสเงินสดที่จะได้รับจากการถือหุ้นนั้นคือ เงินปันผล ซึ่งมีความไม่แน่นอนและผันผวนที่สูงตามปัจจัยแวดล้อมต่างๆ ขณะที่อัตราดอกเบี้ย (คูปอง) ของตราสารหนี้นั้นจะมีความแน่นอนคงที่ตามสัญญา โดยมีหลายทฤษฎีที่พยายามคำนวณหาค่า Equity Duration เพื่อประโยชน์ในการใช้จัดพอร์ตการลงทุนในช่วงที่อัตราดอกเบี้ยมีความผันผวน เช่นในขณะนี้ การคำนวณหาค่า Equity Duration อย่างง่ายที่สุดนั้น สามารถพิจารณาได้จากส่วนกลับของ Dividend yield ตัวอย่างเช่น ฝ่ายวิจัย บล.เคจีไอ (ประเทศไทย) จำกัด (มหาชน) คาดหุ้น GLOBAL จะจ่ายปันผลประจำปี 2565 หุ้นละ 0.3 บาท ราคาปิดหุ้น GLOBAL เท่ากับ 20.5 บาท Dividend yield เท่ากับ 1.5% เมื่อคำนวณส่วนกลับของ Dividend yield จะได้ค่า Equity Duration เท่ากับ 68.3 ปี ขณะที่ฝ่ายวิจัยคาดหุ้น PTG จะจ่ายเงินปันผลสำหรับปี 2565 หุ้นละ 0.44 บาท คิดเป็น Dividend yield 2.8% หรือมี Equity Duration เท่ากับ 35.2 ปี เป็นต้น หากเป็นไปตามทฤษฎี Equity Duration เมื่ออัตราดอกเบี้ยปรับขึ้น ราคาหุ้น PTG จะปรับลดลงในอัตราที่น้อยกว่าหุ้น GLOBAL นอกจากนี้ ยังมีการค้นพบความสัมพันธ์ของปัจจัยอื่นๆ ที่มีผลต่อ Equity Duration ด้วย เช่น หุ้นที่มีอัตราส่วน PE และ PBV ที่ต่ำ มักจะมีค่า Equity Duration ต่ำกว่าหุ้นที่มี PE และ PBV ที่สูง ซึ่งทั้งเรื่องของ Dividend yield และอัตราส่วน PE PBV นั่นก็คือหุ้นที่มี Valuation ไม่แพง หรือ Value Stock มีแนวโน้มที่จะทนทานกับการปรับขึ้นของอัตราดอกเบี้ยได้มากกว่าหุ้นที่มี Valuation สูงๆ นั่นเอง
นอกจากการคำนวณหา Equity Duration ตามทฤษฎี ยังมีอีกแนวคิด คือ การคำนวณหาจากข้อมูลสถิติโดยตรงเพื่อหาทิศทางการเคลื่อนไหวของราคาหุ้นกับอัตราดอกเบี้ย ซึ่งผมลองทดสอบสมมุติฐานนี้กับตลาดหุ้นไทย โดยใช้ข้อมูลรายเดือนตั้งแต่ปี 2552-ปัจจุบัน พบว่าหุ้นกลุ่มธนาคารพาณิชย์และประกัน จะเป็นหุ้นกลุ่มที่จะปรับตัวในทิศทางเดียวกับอัตราดอกเบี้ยอย่างมีนัยสำคัญทางสถิติ
ดังนั้น หากจะนำแนวคิดเรื่อง Equity Duration มาประยุกต์ใช้กับการลงทุนในตลาดหุ้น เราอาจสรุปได้ว่า ในช่วงดอกเบี้ยขาขึ้น (มากกว่าที่คาด) หุ้น Value stock หุ้นกลุ่มธนาคารพาณิชย์และประกันมีแนวโน้มที่จะทนทานต่อการขึ้นของอัตราดอกเบี้ยได้ดี และมีโอกาส Outperform ตลาดหุ้นโดยรวม
