Sin Stocks กับ ESG โจทย์ใหม่ของตลาดหุ้นไทย
บทความ “คิด เห็น แชร์” ฉบับนี้ ผมจะขอแชร์มุมมองความคิดของผมต่อการที่ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยเตรียมเปิดทางให้ธุรกิจแอลกอฮอล์เข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์นั้นถือเป็นประเด็นที่น่าสนใจทั้งในมิติของการพัฒนาตลาดทุนและความรับผิดชอบต่อสังคม โดยเฉพาะเมื่อพิจารณาในบริบทที่ตลาดหลักทรัพย์ฯได้พยายามส่งเสริมการลงทุนที่ยั่งยืนภายใต้กรอบ ESG (Environmental, Social and Governance) มาอย่างต่อเนื่อง บทความนี้จะนำเสนอมุมมองทางวิชาการด้านการเงินและการลงทุนต่อประเด็นดังกล่าว โดยไม่เกี่ยวข้องกับมุมมองทางศาสนาใดๆ แต่มุ่งเน้นไปที่แนวคิด “Sin Stocks” และความสอดคล้องกับหลักการ ESG ที่ตลาดหลักทรัพย์ฯได้ผลักดันมาโดยตลอด
ที่ผ่านมาทางตลาดหลักทรัพย์ฯ ได้ส่งเสริมการลงทุนแบบยั่งยืนผ่านกรอบ ESG เพื่อดึงดูดนักลงทุนโดยเฉพาะนักลงทุนสถาบันและนักลงทุนต่างชาติที่ให้ความสำคัญกับการลงทุนอย่างรับผิดชอบ อย่างไรก็ตาม จากการศึกษาของ Renneboog, Ter Horst และ Zhang (2008) ที่ตีพิมพ์ใน Journal of Banking & Finance พบว่า นักลงทุนหลายกลุ่มมักให้ความสำคัญกับมิติสิ่งแวดล้อม (E) และบรรษัทภิบาล (G) มากกว่ามิติสังคม (S) ในทางปฏิบัติ การประเมิน ESG ของบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ไทยมักเน้นไปที่การกำกับดูแลกิจการที่ดีและการจัดการสิ่งแวดล้อม ในขณะที่มิติผลกระทบต่อสังคม (S) ซึ่งรวมถึงผลกระทบด้านสาธารณสุข ความปลอดภัย และสวัสดิการของประชาชน มักได้รับการพิจารณาน้อยกว่า ประเด็นนี้จึงกลายเป็นช่องว่างสำคัญที่ควรได้รับการทบทวน
คำว่า “Sin Stocks” หรือหุ้นบาป มีรากฐานมาจากแนวคิดเรื่อง “Seven Deadly Sins” (บาปเจ็ดประการ) ในวัฒนธรรมตะวันตก ซึ่งประกอบด้วย ราคะ ตะกละ โลภะ เกียจคร้าน โทสะ ริษยา และอัตตา ในทางการเงิน Sin Stocks หมายถึงหุ้นของบริษัทที่ดำเนินธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับสินค้าหรือบริการที่ถือว่าไม่เป็นที่ยอมรับในทางจริยธรรมหรือสร้างผลกระทบเชิงลบต่อสังคม เช่น ธุรกิจเครื่องดื่มแอลกอฮอล์และยาสูบ (ตะกละ) ธุรกิจการพนัน (โลภ) อุตสาหกรรมอาวุธ (โทสะ) และอุตสาหกรรมบันเทิงสำหรับผู้ใหญ่ (ราคะ) จากมุมมองทางทฤษฎีการเงิน งานวิจัยของ Hong และ Kacperczyk (2009) ที่ตีพิมพ์ใน Journal of Financial Economics พบว่า Sin Stocks มีคุณลักษณะที่น่าสนใจสองประการ
ประการแรก ธุรกิจเหล่านี้มีความต้องการที่ค่อนข้างคงที่ (inelastic demand) เนื่องจากผลิตภัณฑ์หลายชนิดก่อให้เกิดการเสพติดหรือเป็นนิสัย ทำให้รายได้มีเสถียรภาพสูงแม้ในช่วงเศรษฐกิจถดถอย
ประการที่สอง หุ้นเหล่านี้มักถูกละเลยจากนักลงทุนสถาบันขนาดใหญ่ที่มีนโยบายการลงทุนอย่างรับผิดชอบ ส่งผลให้มูลค่าหุ้นต่ำกว่าที่ควรจะเป็น (undervalued) และให้ผลตอบแทนเฉลี่ยสูงกว่าตลาดประมาณ 2.5-4% ต่อปี ตามทฤษฎีการประเมินมูลค่าหุ้น (Equity Valuation Theory) มูลค่าของหุ้นขึ้นอยู่กับสองปัจจัยหลัก คือ แนวโน้มการเติบโตของกระแสเงินสดในอนาคตและระดับความเสี่ยงในการดำเนินธุรกิจ Sin Stocks โดยทั่วไปมีความเสี่ยงทางธุรกิจที่ค่อนข้างต่ำเนื่องจากอุปสงค์ที่มั่นคงและมีอัตรากำไรสูง ประกอบกับธุรกิจเหล่านี้มีอุปสรรคในการเข้าสู่ตลาด (barriers to entry) ที่สูงจากกฎระเบียบและใบอนุญาตพิเศษ ทำให้มีลักษณะเป็นตลาดกึ่งผูกขาด (oligopoly) และสามารถรักษาส่วนแบ่งตลาดได้ดี
ประเด็นสำคัญคือ Sin Stocks มีลักษณะตรงกันข้ามกับหลัก ESG โดยเฉพาะในมิติ S (Social) จากการศึกษาของ Hong และ Kacperczyk (2009) พบว่า หุ้นกลุ่มนี้ถูกหลีกเลี่ยงโดยนักลงทุนสถาบันขนาดใหญ่ เนื่องจากความกังวลเรื่องบรรทัดฐานทางสังคม (social norms) โดยเฉพาะกองทุนที่มี
นโยบายการลงทุนอย่างรับผิดชอบ ในเชิงเศรษฐศาสตร์สาธารณสุข ธุรกิจเหล่านี้สร้างผลกระทบทางสังคมในรูปแบบต่างๆ เช่น ค่าใช้จ่ายด้านสาธารณสุข ต้นทุนจากอาชญากรรม และความสูญเสียผลิตภาพของแรงงาน ซึ่งต้นทุนเหล่านี้ไม่ได้สะท้อนอยู่ในงบกำไรขาดทุนของบริษัท แต่สังคมโดยรวมต้องเป็นผู้รับภาระ
การที่ตลาดหลักทรัพย์ฯ พิจารณาเปิดโอกาสให้ธุรกิจแอลกอฮอล์ ซึ่งคาดว่าจะมีมูลค่าตลาดขนาดใหญ่เข้าจดทะเบียนนั้น แม้จะช่วยเพิ่มขนาดและสภาพคล่องของตลาดทุน แต่ก็อาจส่งผลกระทบต่อคะแนน ESG ในภาพรวมของตลาดหลักทรัพย์ไทย โดยเฉพาะในมิติ S (Social) ซึ่งอาจทำให้ความพยายามในการส่งเสริม ESG ที่ผ่านมาขาดความน่าเชื่อถือและสอดคล้อง
ทางออก : การชดเชยผลกระทบทางสังคม
หากต้องการให้ Sin Stocks สอดคล้องกับหลักการ ESG ตลาดหลักทรัพย์ฯอาจพิจารณากำหนดเกณฑ์พิเศษ เช่น การกำหนดให้มีคะแนน G (Governance) และ E (Environmental) ที่สูงเป็นพิเศษเพื่อชดเชยคะแนน S (Social) ที่ต่ำ การเปิดเผยข้อมูลผลกระทบทางสังคมอย่างโปร่งใส และการมีกลไกการกำกับดูแลที่เข้มงวดกว่าบริษัททั่วไป รวมถึงการจัดกลุ่มหุ้นแยกประเภท (sector classification) ที่ชัดเจนเพื่อให้นักลงทุนที่มีนโยบาย ESG สามารถคัดกรองได้ง่าย นอกจากนี้อาจพิจารณาประยุกต์ใช้แนวคิดที่คล้ายคลึงกับหลักการ Carbon Neutrality ในมิติสิ่งแวดล้อม ซึ่งบริษัทที่ปล่อยก๊าซเรือนกระจกสามารถชดเชยผ่านการซื้อ Carbon Credits ในทำนองเดียวกัน Sin Stocks อาจใช้หลักการ “Social Offset” โดยกำหนดให้บริษัทจัดสรรงบประมาณเป็นสัดส่วนจากรายได้เพื่อสนับสนุนโครงการที่แก้ไขผลกระทบที่เกิดจากผลิตภัณฑ์ของตนเอง ตัวอย่างเช่น โครงการป้องกันและแก้ไขปัญหาแอลกอฮอล์ โครงการส่งเสริมสุขภาพ หรือการสนับสนุนการรักษาผู้ติดสุรา เป็นต้น
ผมไม่ได้มีจุดยืนที่ขัดแย้งหรือต่อต้านการนำหุ้นในกลุ่ม Sin Stocks เข้าซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ไทย โดยเฉพาะเมื่อพิจารณาถึงบริบททางสังคมที่เปลี่ยนแปลงไปและความจำเป็นในการพัฒนาตลาดทุน อย่างไรก็ตาม สิ่งที่ต้องการสะท้อนให้ผู้มีส่วนเกี่ยวข้องพิจารณาเพิ่มเติมคือ ความสอดคล้องระหว่างการนำ Sin Stocks เข้าสู่ตลาดกับหลักการ ESG โดยเฉพาะในมิติสังคม (S) ที่ตลาดหลักทรัพย์ฯได้ผลักดันมาอย่างต่อเนื่อง หากสามารถกำหนดกลไกและมาตรการที่เหมาะสมเพื่อจัดการประเด็นนี้ได้อย่างมีประสิทธิภาพและได้รับการยอมรับจากนักลงทุนสถาบันรวมทั้งนักลงทุนต่างชาติ การพัฒนาครั้งนี้จะกลายเป็นจุดเปลี่ยนสำคัญที่ช่วยยกระดับตลาดทุนไทยให้เติบโตไปในทิศทางที่สมดุลระหว่างการพัฒนาทางเศรษฐกิจและความรับผิดชอบต่อสังคมอย่างแท้จริง
