Momentum Life Cycle และ Momentum Turning Points : กายวิภาควัฏจักรตลาดหุ้นไทย
ในบทความฉบับกุมภาพันธ์ที่ผ่านมา ผมนำเสนอกรอบแนวคิดเรื่อง Momentum ของตลาดหุ้นผ่านสามทฤษฎีหลัก ได้แก่ Long-term Contrarian, Medium-term Momentum และ Short-term Contrarian โดยชี้ว่า SET index ที่ underperform ตลาดหุ้นในภูมิภาคเอเชียมาตลอดปี 2567-2568 กำลังเข้าสู่กระบวนการ Mean reversion และการปรับขึ้นไปทดสอบระดับ 1,545 จุดในเดือนกุมภาพันธ์ 2569 คือหลักฐานที่ชัดเจน เดือนมีนาคมพิสูจน์อีกด้านของกรอบแนวคิดนี้ เมื่อ SET index ปรับลงแรงจนต้องใช้มาตรการ Circuit Breaker โดยมีความขัดแย้งในตะวันออกกลางเป็นตัวเร่ง ซึ่งตรงกับที่ทฤษฎี Short-term Contrarian อธิบายว่าตลาดที่ปรับขึ้นเร็วเกินไปมักเผชิญแรงขายทำกำไรตามมา อย่างไรก็ตาม อัตราผลตอบแทนย้อนหลัง 6-12 เดือนของ SET index ที่ยังเป็นบวก ทำให้อิทธิพลของ Medium-term Momentum ยังคงอยู่
Momentum Life Cycle : Trading volume บอกอะไรกับนักลงทุนได้มากกว่าที่คิด
Lee & Swaminathan (2000) ใน “Price Momentum and Trading Volume” ตีพิมพ์ใน Journal of Finance พบว่า Volume ไม่ได้แค่บ่งบอกความสนใจในหุ้น แต่ยังทำนายได้ว่า Momentum จะ “ยืนยาว” หรือ “ใกล้หมดแรง” โดยแบ่ง Momentum เป็นสองประเภท ได้แก่ i) Early-stage Momentum คือกลยุทธ์ซื้อหุ้น Winner (หุ้นที่ Outperform) ที่ Volume เบาบาง และขายหุ้น Loser (หุ้นที่ Underperform) ที่ Volume สูง เพราะ Low-volume Winner ยังไม่ได้รับความสนใจจากนักลงทุนวงกว้าง Momentum จึงยังมีระยะทางอีกไกล และ ii) Late-stage Momentum คือซื้อหุ้น Winner ที่ Volume สูง และขายหุ้น Loser ที่ Volume เบาบาง โดย High-volume Winner บ่งชี้ว่าข่าวดีถูกรับรู้ไปมากแล้ว หรือที่เรียกว่า Glamour stock ซึ่งเป็นหุ้นที่นักลงทุนแห่ซื้อตามกระแสความร้อนแรง จนราคาถูก bid ขึ้นสูงเกินมูลค่าพื้นฐาน กลยุทธ์นี้มีแนวโน้ม Underperform และราคามักปรับฐานลงในที่สุด โดยสรุปจากงานวิจัยนี้ Low-volume Stocks ทั้งในฝั่ง Winner และ Loser ให้ผลตอบแทนดีกว่า High-volume Stocks อย่างมีนัยสำคัญ
เมื่อนำกรอบนี้มาอ่านตลาดหุ้นไทย ในช่วงปี 2567-2568 SET index อยู่ในสภาวะ Loser ที่ Volume เบาบาง สะท้อนว่านักลงทุนทอดทิ้งตลาดไทยโดยไม่มีแรงขายรุนแรง ซึ่งตามงานวิจัยนี้ Low-volume Loser มีแนวโน้มให้ผลตอบแทนดีกว่า High-volume Loser และมักนำมาซึ่งการฟื้นตัวที่มีคุณภาพกว่าเมื่อ Sentiment เปลี่ยน ก่อนที่ใน 2H68 SET index จะเริ่มฟื้นตัวท่ามกลาง Volume ที่ยังเบาบาง นั่นคือสัญญาณ Early-stage Momentum ของฝั่ง Winner ที่ให้ Risk-reward ดีที่สุด อย่างไรก็ดี ทฤษฎีนี้ไม่สามารถระบุกรอบเวลาของแต่ละ Stage ได้ จึงเป็นเครื่องมือช่วยเข้าใจตำแหน่งของตลาดในวัฏจักร ไม่ใช่ Market timing ที่แม่นยำ
Momentum Turning Points : หา “” ของตลาด
คำถามที่ตามมาคือเราจะรู้ได้อย่างไรว่าตลาดกำลัง “เปลี่ยนทิศ” โดยไม่ต้องรอให้ราคาพลิกกลับอย่างชัดเจนจนสายเกินไป นั่นคือจุดที่ทฤษฎี Momentum Turning Points ของ Goulding, Harvey & Mazzoleni (2023) ตีพิมพ์ในวารสาร Journal of Financial Economics เข้ามาตอบโจทย์
หัวใจของทฤษฎีคือการผสาน Momentum สองช่วงเวลาเข้าด้วยกัน SLOW momentum คืออัตราผลตอบแทนส่วนเกินย้อนหลัง 12 เดือน สะท้อนทิศทางระยะยาว และ FAST momentum คืออัตราผลตอบแทนส่วนเกินย้อนหลัง 1 เดือน สะท้อนการเปลี่ยนแปลงระยะสั้น เมื่อทั้งสองเคลื่อนไหวในทิศทางเดียวกัน ตลาดอยู่ในแนวโน้มที่ชัดเจน แต่เมื่อขัดแย้งกัน นั่นคือสัญญาณว่าตลาดอยู่ที่ “จุดเปลี่ยน” การผสมสัญญาณทั้งสองจำแนกสภาวะตลาดออกเป็น 4 ช่วง ได้แก่ Bull (SLOW+ / FAST+) แนวโน้มขาขึ้นที่ชัดเจนและยั่งยืน Bear (SLOW- / FAST-) แนวโน้มขาลงที่ชัดเจน Correction (SLOW+ / FAST-) สัญญาณเตือนว่าขาขึ้นระยะยาวกำลังอ่อนแรง และ Rebound (SLOW- / FAST+) สัญญาณเริ่มต้นการฟื้นตัวจากขาลง
ผมได้ทำการศึกษาทฤษฎีนี้กับตลาดหุ้นไทยในงานวิจัยของ บล.เคจีไอ (ประเทศไทย) จำกัด (มหาชน) “Quantamental: Breaking Downtrend-Introducing a New Market Timing Model : Momentum Turning Points (MTP)” (เผยแพร่เดือนพฤษภาคม 2568) โดยใช้ข้อมูลรายเดือนตั้งแต่ปี 2543 พบผลลัพธ์ที่น่าสนใจดังนี้ สภาวะ Bull ให้ผลตอบแทนเฉลี่ย +0.2% ต่อเดือน สภาวะ Bear ให้ผลตอบแทนเฉลี่ย -0.7% สภาวะ Correction ให้ผลตอบแทนเฉลี่ย +0.5% แต่มี Return skewness เป็นลบมากที่สุด หมายความว่าแม้ค่าเฉลี่ยดูดี แต่มีความเสี่ยงต่อการขาดทุนหนักในบางเดือนสูงมาก และสภาวะ Rebound ให้ผลตอบแทนเฉลี่ยสูงสุดถึง +1.5% ต่อเดือน พร้อมความผันผวนต่ำสุดที่ 4.6% และ Return skewness ที่เป็นกลาง ทำให้ Risk-adjusted return ของสภาวะนี้ดีที่สุดในทุกมิติ
ในช่วง 2H68 SET index ส่งสัญญาณพยายามเข้าสู่สภาวะ Rebound สลับกับสภาวะ Bear ซ้ำๆ สะท้อนการต่อสู้ระหว่างแรงขายระยะยาวที่ยังหนักกับสัญญาณฟื้นตัวระยะสั้นที่เริ่มก่อตัว ก่อนที่จะพลิกแนวโน้มเป็นขาขึ้นอย่างชัดเจนในต้นปี 2569 และเข้าสู่สภาวะ Bull ในเดือนกุมภาพันธ์ 2569
สรุปกายวิภาควัฏจักรตลาดหุ้นไทย : ภาพที่เชื่อมกันได้อย่างสมบูรณ์
หากมองรวมทฤษฎีทั้งหมด ภาพจะเชื่อมกันได้อย่างสมบูรณ์ De Bondt & Thaler (1985) อธิบายว่าทำไม SET index ถึงฟื้นในระยะยาวหลัง Underperform มาหลายปี Jegadeesh & Titman (1993) อธิบายว่า Momentum ที่ก่อตัวตั้งแต่ 2H68 จะดำเนินต่อในระยะกลาง Jegadeesh และ Lo & MacKinlay (1990) อธิบายการพักฐานแรงในเดือนมีนาคม 2569 เมื่อมีปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์เข้ามากระตุ้น Lee & Swaminathan (2000) ยืนยันความน่าสนใจลงทุนตั้งแต่ 2H68 และเตือนให้ระวังเมื่อ volume พุ่งสูงตามราคาว่าเป็นสัญญาณ Late-stage และ Goulding, Harvey & Mazzoleni (2023) ให้กรอบระบุว่าตลาดอยู่ที่จุดใดของวัฏจักร โดย SET index ส่งสัญญาณสลับ Rebound-Bear ซ้ำๆ ในช่วง 2H68 ก่อนพลิกเป็น Bull ในต้นปี 2569
ความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์ในตะวันออกกลางที่ส่งผลต่ออุปทานพลังงานโลก นำไปสู่ภาวะ Cost-Push Inflation ที่เกิดขึ้นพร้อมกับเศรษฐกิจที่อาจชะลอตัวทั่วโลก ทำให้ทิศทางดอกเบี้ยที่เคยคาดว่าจะเป็นขาลงกลับเต็มไปด้วยความไม่แน่นอน และ Earnings yield gap ที่เคยสนับสนุนความน่าสนใจของตลาดหุ้นเริ่มแคบลง ประเด็นนี้จึงเป็นตัวชี้ชะตาสำคัญว่า Medium-term Momentum ของ SET index จะยังมีแรงขับเคลื่อนต่อไปหรือกำลังเข้าสู่ระยะอ่อนแรง นักลงทุนที่เข้าใจและติดตามกรอบทฤษฎี Momentum ทั้งหมดนี้ น่าจะเริ่มมองเห็นโครงสร้างการเคลื่อนไหวของตลาดได้ชัดขึ้น ไม่ว่าจะเป็นทิศทางระยะสั้น ระยะกลาง หรือสัญญาณของการเปลี่ยนแนวโน้มที่กำลังก่อตัว ซึ่งจะช่วยให้ปรับพอร์ตได้อย่างมีเหตุผลรองรับ และไหวตัวได้ทันก่อนที่ตลาดจะพลิกทิศทางอย่างชัดเจนครับ
